https://himaginary.hatenablog.com/search?q=nakamura
https://himaginary.hatenablog.com/entry/20191023/A_Plucking_Model_of_Business_Cycles
開放経済相対乗数
なるものをエミ・ナカムラ（Emi Nakamura）とJon Steinssonの両経済学者が推計したという。
以下はデロングが紹介した両者の論文の要旨*1。
We use rich historical data on military procurement spending across United States regions to estimate the effects of government spending in a monetary union. Aggregate military build-ups and draw-downs have differential effects across regions. We use this variation to estimate an "open economy relative multiplier" of approximately 1.5. We develop a framework for interpreting this estimate and relating it to estimates of the standard closed-economy aggregate multiplier. The closed-economy aggregate multiplier is highly sensitive to how strongly aggregate monetary and tax policy "leans against the wind". In contrast, our estimate "differences out" these effects because different regions of the U.S. share a common monetary and tax policy. Our estimate provides evidence in favor of models in which demand shocks have large effects on output.
（拙訳）
我々は、米国の各地域における軍事調達支出の豊富な過去データを用いて、同一通貨圏における政府支出の効果を測定した。軍需の拡大や縮小は、地域によって異なる影響をもたらす。我々はこの差異を利用して、「開放経済相対乗数」をおよそ1.5と見積もった。我々はこの推計値を解釈し、かつ、それを標準的な閉鎖経済のマクロ的な乗数の推定値と関連づける枠組みを開発した。閉鎖経済のマクロ的な乗数は、金融政策および税制がどれだけ「反循環的な政策を取る」かによって敏感に変化する。それに対し、我々の推定値は「差分を取る」ことによってそうした影響を免れている。というのは、米国の異なる地域は共通の金融政策と税制の下にあるからである。我々の推計は、需要ショックが生産に大きな影響をもたらすモデルに有利な実証結果を提供している。
以下はこの要旨を紹介したデロングの補足。
An open economy relative multiplier of 1.5 for states, of 3.5 for high-unemployment states, and of 0.7 for low-unemployment states.Given the magnitude of spillovers across state lines, an "open economy relative multiplier" of 1.5 is very large indeed--corresponding to a "closed-economy aggregate multiplier" substantially north of 5…
（拙訳）
開放経済相対乗数は全体で1.5、失業率の高い州で3.5、失業率の低い州で0.7。
州境を超えた波及効果が大きいことを考慮すると、1.5の「開放経済相対乗数」というのは非常に大きな値である。「閉鎖経済のマクロ的な乗数」の5をかなり上回る水準に相当する…。
開放経済相対乗数・補足
Isn’t creating jobs and attracting capital exactly what we’re trying to do with fiscal stimulus? Yes, but not if it means that labor and capital is coming from other States. GDP is increasing in the States that have more military expenditures but is necessarily decreasing in the States that are losing workers and capital. Because these two effects cancel each other out, the “true” fiscal multiplier is less than the 1.5 estimated by this paper.
（拙訳）
雇用を創出し、資本を惹き付けることがまさに財政刺激策の目的ではないか？ 確かにそうだが、その労働と資本が他の州から来る場合はそうではない。GDPは軍事支出が増加した州では増加するが、労働者と資本を失った州では必然的に減少する。その二つの効果はお互いを相殺するので、「真の」財政乗数はこの論文で推計された1.5より小さい。
景気循環のプラッキングモデル
昨年6月に紹介したサマーズの論考で触れられていた表題のデュプラス＝ナカムラ＝ステインソン（Stéphane Dupraz, Emi Nakamura, Jón Steinsson）論文（原題は「A Plucking Model of Business Cycles」）がNBERに上がっている（ungated版）。以下はその要旨。
In standard models, economic activity fluctuates symmetrically around a “natural rate” and stabilization policies can dampen these fluctuations but do not affect the average level of activity. An alternative view—labeled the “plucking model” by Milton Friedman—is that economic fluctuations are drops below the economy’s full potential ceiling. If this view is correct, stabilization policy, by dampening these fluctuations, can raise the average level of activity. We show that the dynamics of the unemployment rate in the US display a striking asymmetry that strongly favors the plucking model: increases in unemployment are followed by decreases of similar amplitude, while the amplitude of the increase is not related to the amplitude of the previous decrease. We develop a microfounded plucking model of the business cycle. The source of asymmetry in our model is downward nominal wage rigidity, which we embed in an explicit search model of the labor market. Our search framework implies that downward nominal wage rigidity is consistent with optimizing behavior and equilibrium. In our plucking model, stabilization policy lowers average unemployment and thereby yields sizable welfare gains.
（拙訳）
標準的なモデルでは、経済活動は「自然率」の周りで対称的に変動し、安定化政策はそうした変動を緩和できるが活動の平均水準に影響は与えない。これとは別の見方――ミルトン・フリードマンによって「プラッキングモデル」と名付けられた――は、経済変動は経済の全潜在力の上限からの落ち込み、というものである。もしこの見方が正しいならば、安定化政策は、それらの変動を緩和するこよによって、活動の平均水準を引き上げることができる。我々は、米国の失業率の推移は著しい非対称性を示しており、プラッキングモデルを強く支持していることを示す。即ち、失業率の上昇の後には同程度の低下が続くが、上昇の程度はその前の低下の程度とは相関しない。我々はミクロ的基礎付けを持つ景気循環のプラッキングモデルを構築した。我々のモデルでの非対称性は名目賃金の下方硬直性によってもたらされ、それを我々は明示的な労働市場のサーチモデルに組み込んだ。我々のサーチモデルの枠組みでは名目賃金の下方硬直性は最適化行動ならびに均衡と整合的である。我々のプラッキングモデルでは、安定化政策は平均失業率を下げ、それにより相当程度の厚生利得をもたらす。
全ての価格、経済の価値
今回ジョン・ベイツ・クラーク賞を受賞したエミ・ナカムラの業績を「The Price of Everything, the Value of the Economy: A Clark Medal for Emi Nakamura!」と題したエントリでA Fine Theoremブログが紹介している（H/T Economist's View）。
以下はそこからの引用。
以下はそこからの引用。
Namakura ... has built insane price datasets, come up with clever identification strategies to separate pricing models, and used these tools to vastly increase our understanding of the interaction between price rigidities and the business cycle. Her “Five Facts” paper uses BLS microdata to show that sales were roughly half of the “price changes” earlier researchers has found, that prices change more rapidly when inflation is higher, and that there is huge heterogeneity across industries in price change behavior. Taking that data back to the 1970s, Nakamura and coauthors also show that high inflation environments do not cause more price dispersion: rather, firms update their prices more often.
（拙訳）
ナカムラは・・・とんでもない価格データセットを構築し、価格モデルを取り出す巧妙な識別戦略を考案し、それらの道具を用いて価格硬直性と景気循環の相互作用に関する我々の理解を大いに深めた。彼女の「5つの事実」論文は、労働統計局のミクロデータを用いて、セールスが従来の研究者の見い出した「価格変化」のおよそ半分を占めること、価格変化はインフレ率が高いほど急であること、価格変化の行動は業種によって大いに異なることを示した。そのデータを1970年代まで遡り、ナカムラと共著者はまた、高インフレ環境によって価格のばらつきが大きくなるわけではないことを示した。むしろ、企業の価格の更新頻度が高くなるのである。
Though generally known as an empirical macroeconomist, Nakamura also has a number of papers, many with her husband Jon Steinsson, on the theory of price setting. For example, why are prices both sticky and also involve sales? In a clever paper in the JME, Nakamura and Steinsson model a firm pricing to habit-forming consumers. If the firm does not constrain itself, it has the incentive to raise prices once consumers form their habit for a given product.... To avoid this time inconsistency problems, firms would like to commit to a price path with some flexibility to respond to changes in demand. An equilibrium in this relational contract-type model involves a price cap with sales when demand falls: rigid prices plus sales, as we see in the data! In a second theoretical paper with Steinsson and Alisdair McKay, Nakamura looks into how much communication about future nominal interest rates can affect behavior. In principle, a ton: if you tell me the Fed will keep the real interest rate low for many years (low rates in the future raise consumption in the future which raises inflation in the future which lowers real rates today), I will borrow away. Adding borrowing constraints and income risk, however, means that I will never borrow too much money: I might get a bad shock tomorrow and wind up on the street. Giving five years of forward guidance about interest rates rather than a year, therefore, doesn’t really affect my behavior that much: the desire to have precautionary savings is what limits my borrowing, not the interest rate.
（拙訳）
実証マクロ経済学者として一般に知られているが、ナカムラは価格設定の理論に関する論文も数多く著しており、その多くは夫のジョン・スタインソンとの共著である。例えば、なぜ価格は粘着的であると同時にセールスを伴うのか？ 巧みなJME論文でナカムラとスタインソンは、習慣形成的な消費者に対する企業の価格付けをモデル化した。企業は、自らを抑制しなければ、ある商品について消費者が習慣を形成すると価格を引き上げるインセンティブを持つ。・・・この時間的不整合の問題を回避するため、企業は、需要の変化に対応する幾らかの柔軟性を持つ価格経路にコミットしたいと考える。この関係的契約型モデルにおける均衡は、価格上限と、需要が低下した時のセールスを伴う。即ち、セールスを伴う硬直的な価格であるが、これは我々がデータに見る通りのものである！ スタインソンとアリスダー・マッケイとの2番目の理論論文では、将来の名目金利に関するコミュニケーションがどの程度人々の行動に影響するかを調べた。原理的には、大いに影響する。FRBが実質金利を長期に亘って低く保つと知ったならば、私は金を借りっぱなしにするだろう。しかし、借入制約と所得リスクを付け加えると、私は過剰に借り入れないことになる。明日悪しきショックを受けて失業するかもしれないからだ。従って、1年先ではなく5年先の金利のフォワードガイダンスを提示しても、私の行動にそれほど影響しないことになる。金利ではなく、予備的貯蓄を持ちたいという欲求が私の借り入れを制約するからだ。
...luckily Nakamura has two great easily-readable summaries of her core work. First, in the Annual Review of Economics, she lays out the new empirical facts on price changes, the attempts to identify the link between monetary policy and price changes, and the implications for business cycle theory. Second, in the Journal of Economic Perspectives, she discusses how macroeconomists have attempted to more credibly identify theoretical parameters. In particular, external validity is so concerning in macro – remember the Lucas Critique! – that the essence of the problem involves combining empirical variation for identification with theory mapping that variation into broader policy guidance. I hesitate to stop here since Nakamura has so many influential papers, but let us take just more quick tasters that are well worth your more deep exploration. On the government spending side, she uses local spending shocks and a serious model to figure out the national fiscal multiplier from government spending. Second, she recently has linked the end of large-scale increases in female moves from home production to the labor force has caused recessions to last longer.
（拙訳）
・・・幸運なことに、ナカムラは彼女の中心的な仕事についての読みやすい素晴らしい要約を2つ出している。一つはアニュアルレビューオブエコノミクスに掲載したもので、そこで彼女は、価格変化に関する新たな実証的事実、金融政策と価格変化の関係を識別しようとする試み、そしてその景気循環にとっての意味合いを解説している。二つ目はジャーナルオブエコノミックパースペクティブズに掲載したもので、そこで彼女は、マクロ経済学者がいかに理論パラメータの識別の信頼性を高めようとしてきたかを論じている。特に、外的妥当性はマクロ経済学にとって大いなる関心事項であるため――ルーカス批判を想起されたい！――識別のための実証上の変動と、その変動をより広範な政策指針に反映させる理論とを結びつけることが問題の中心にある。ナカムラは非常に多くの影響力のある論文を書いているので、まだエントリを終えたくないのだが、読者がもっと深く追究する価値が十分にある研究をもう少しざっと紹介しておこう。政府支出について彼女は、地方政府の支出ショックと、きちんとしたモデルを用いて、国の政府支出の財政乗数を推計した*1。また最近彼女は、女性が家庭での生産活動から労働力へと大規模に移行することが終了したことと、景気後退が長引くようになったことを、因果関係として関連付けた。
A Fine Theoremブログは、冒頭で、今回の受賞がマクロ経済学者にとってアンドレイ・シュライファー以来20年ぶりであることを強調している（ちなみに昨年同ブログは、ナカムラなど気鋭のマクロ経済学者が受賞していないことで同賞を批判している）。ただ、偏狭な視点という誹りを覚悟で言うならば、我々日本人にとっては日本の姓を持つ人が同賞を受賞したことのインパクトもそれに負けず劣らず大きいような気がする*2。
ちなみに本ブログのこれまでのナカムラ論文関連エントリは以下の通り。
American Economic Review 2014、104（3）：753–792 http://dx.doi.org/10.1257/aer.104.3.753通貨同盟の財政刺激：米国地域からの証拠†中村エミおよびジョン・スタインソン*軍事調達に関する豊富な履歴データを使用して、政府支出の影響を推定します。軍事力増強の地域的変動を利用して、約1.5の「開放経済相対乗数」を推定します。この推定値を解釈し、標準的なクローズドエコノミーの総乗数の推定値に関連付けるためのフレームワークを開発します。後者は、金融と税の政策が「風に逆らって」いかに強く集約しているかに非常に敏感です。金融政策と税政策は国全体で統一されているため、オープンエコノミーの相対乗数はこれらの影響を「相殺」します。私たちの証拠は、需要ショックが生産量に大きな影響を与える可能性があることを示しています。 （JEL E12、E32、E62、F33、H56、H57、R12）政府支出の産出への影響は、乗数、つまり政府支出がGDPの1％増加した場合に生じる産出の割合の増加によって要約されることがよくあります。文献には、この統計に関する幅広い見解があります。一方で、最近の米国回復・再投資法（ARRA）-おそらく米国史上最大の財政刺激策-は、乗数の1.6の比較的高い推定値によって動機付けられました（Romer and Bernstein 2009）。他の研究では、乗数はかなり小さく、潜在的にゼロに近いと主張しています。特に、産出量の決定が供給側の要因に支配されている場合、政府の購入の大幅な増加は、民間部門の消費と投資を「押し出し」ます。乗数に関する広範囲の見解は、それを測定することの難しさに一部起因しています。政府支出の変化はめったに外生的ではなく、推定アプローチに応じた推定範囲につながります。1学術文献の乗数を推定するために2つの主要なアプローチが使用されています。 1つ目は、戦争に関連する軍事支出の増加のアウトプット効果を研究することであり、これは一般的なマクロ経済状況とはおそらく無関係です（Ramey and Shapiro 1998; Edelberg、Eichenbaum、and Fisher 1999; Burnside、Eichenbaum、* Nakamura：Graduate School of Business 、コロンビア大学、3022ブロードウェイ、ニューヨーク、NY 10027（電子メール：enakamura@columbia.edu）;スタインソン：経済学部、コロンビア大学、420 W 118 St.、ニューヨーク、NY 10027（電子メール：jsteinsson @ columbia.edu）。素晴らしい研究支援をしてくれたNicolas Crouzet、Shaowen Luo、Thuy Lan Nguyenに感謝しますSteve Davis、Gauti Eggertsson、JordiGalí、Erik Hurst、Karel Mertens、Marcelo Moreira、James Stock、Ivan Werning、Michael Woodford、Pierre Yared、Yogo Motohiro、およびさまざまな機関のセミナー参加者は、有益なコメントと会話を行っています。ディスクロー確かな声明。 1既存の証拠の調査については、たとえば、Perotti（2008）、Hall（2009）、Alesina and Ardagna（2010）、およびCogan et al。 （2010）。
753754 2014年3月および2004年のフィッシャーの米国経済レビュー。ラミー2011; Barro and Redlick 2011; Fisher and Peters 2010）。このアプローチは、大きな戦争が比較的まれであるという課題に直面しています。別の課題は、増税、価格管理、愛国心、およびその他のマクロ経済的ショックに関連する変動を混乱させることです。 、Mendoza、Vegh 2013）。このアプローチは、乗数を推定するために、出力と財政政策のダイナミクスに関する構造的な仮定に依存しています。乗数に関する幅広い見解は、理論文献の対照的な結果からも生じています。政府の支出乗数は、労働供給の弾力性や代替の異時点間の弾力性のような深い構造的パラメーターではありません。したがって、異なるモデルは、選好、テクノロジー、政府の政策、およびさまざまな「摩擦」について想定されるものに応じて、乗数に関する意味が異なります。 Neoclassicalモデルの単純なバージョンは、一般に0.5より小さい乗数を一般に意味します（たとえば、Baxter and King 1993を参照）。乗数は、支出の資金調達方法に敏感であり、一時金税よりも歪曲税による資金調達の方が小さい。3新しいケインズ型モデルでは、乗数の規模は、金融政策が「風に逆らう程度」に大きく依存する。 」 Volcker-Greenspan期間で一般的に推定されるような、非常に反循環的な金融政策は、Neoclassicalモデルと比較して非常に低い乗数を生成できます。ただし、金融政策の反応性が低い場合（ゼロ下限など）、乗数は2を超えることがあります。4明らかに、「単一の」政府支出乗数はありません。これは、異なる識別スキームが異なる政策レジームが実施されている期間に暗黙的に異なる重みを付けるため、前述の乗数の広範な経験的推定の1つの寄与因子である可能性が高い。米国の通貨および財政の組合における政府支出の影響を分析します。組合のある地域での政府支出の増加が、他の地域と比較して相対的な生産と雇用に与える影響を推定します。これを「オープンエコノミー相対乗数」と呼びます。これらの影響を推定するために、軍事力の増強と低下に関連する地域の軍事調達の変動を使用します。私たちが推定する「開放経済相対乗数」は、米国の集計データを使用して推定するかもしれないより馴染みのある「閉鎖経済総乗数」と概念的に異なります。一見したところ、これは純粋な不利な点のように思えるかもしれません。クローズドエコノミーの総乗数に多くの関心が集まっているからです。ただし、開放経済の相対乗数には重要な利点があることを示しています。これらの利点は、相対政策が米国の地域全体で正確に固定されているという事実に由来します。連邦準備制度は他の州に比べて一部の州の金利を引き上げることができません。 2このアプローチから得られた証拠のほとんどは、第二次世界大戦および朝鮮戦争中の米国の経験から得られたものであり、米国の軍事支出の変化は最大であり、総生産の一部として最も急激でした。 Hall（2009）およびBarro and Redlick（2011）は、1955年以降の軍事費の集計データを使用して意味のある推論を引き出すことは不可能であると強調しています。 3例えば、Baxter and King（1993）;オハニアン（1997）; Corsetti、Meier、Muller（2012）;およびDrautzburg and Uhlig（2011）。 4ゼロ下限では、財政刺激策はインフレ率を上げることで実質金利を引き下げます（Eggertsson 2010; Christiano、Eichenbaum、Rebelo 2011）。
。…
788 2014年3月のアメリカ経済レビュー第1項は、消費の限界効用と生産財の限界効用の差（U Lは負）に政府支出乗数を乗じたものです。摩擦のない経済では、ブラケット内の2つの項を等しくするために出力が最適に選択されるため、この項はゼロです。第二項は、政府支出の限界値と民間支出の限界値の差です。したがって、摩擦のない経済では、政府は政府支出の1ドルの価値が民間支出の価値と等しくなるまで支出する必要があります。しかし、摩擦のある経済では、産出量が最適レベルを下回り、第1項がプラスになる可能性があります。この場合、第2項がゼロに等しくなるポイントを超えて支出を増やすことが望ましい場合があります。余分に望ましい支出の範囲は乗数のサイズに依存しますが、乗数が大きいほど、より多くの支出が望ましいことを意味します。 Woodford（2011）は、金融政策を使用するコストがないため、金融政策をそのような「産出ギャップ」を解消するための選択ツールとすべきであると主張し、これにより財政政策は余分な政府支出の限界値の平準化に集中できるようになるそして個人的な支出。財政政策が産出ギャップを解消するために使用される場合、これはその第2の目的を妨げる可能性があります。名目金利がゼロ下限にある場合など、金融政策が制約されている場合にのみ、財政政策を用いて需給ギャップを解消すべきです。価格が硬直している経済では、福祉はインフレによる価格の非効率的な広がりの影響も受け、政府の支出はインフレを安定させるのに役立つ程度に福祉を高めることができます。 Werning（2012）は、最適な景気刺激策の支出を、景気後退時に政府が低価格を利用したいという「日和見的」な部分と、このベンチマークを超える追加の支出を反映する真の「刺激的」な部分に分解します。彼は、ゼロ下限での最適刺激の重要な部分は「日和見的」であり、「刺激」支出は最適にゼロまたはゼロに近いかもしれないと主張します。
V.結論米国における軍事支出の地域的変動を利用して、政府支出が通貨同盟の産出に与える影響を推定します。米国が軍事力増強に着手すると、一部の州では他の州よりも支出が増える傾向があるという事実を利用しています。たとえば、米国の総軍事支出がGDPの1％増加すると、カリフォルニアの軍事支出は平均でカリフォルニアのGDPの約3％増加しますが、イリノイの軍事支出はイリノイのGDPの約0.5％しか増加しません。カリフォルニアのような州はイリノイ州のような州に比べてひどく行動しているため、米国はベトナム戦争のような軍事力の増強に着手しないという仮定の下で、これらの増強に関連する地域の変動を使用して、支出の相対的増加の効果を推定することができます相対出力で。州の相対的支出がGDPの1％増加すると、州の相対的GDPは1.5％増加します。一見すると、この乗数の見積もりはかなり大きいように見えるかもしれません。ただし、政府支出の相対的な変化の影響を測定するという点で、従来の「クローズドエコノミー集計乗数」とは異なるオブジェクトに関係しています。
巻104 No. 3中村とシュタインソン：財政刺激は、アウトプットの相対的な変化に関する2つの異なる州の金融投資789である。このオブジェクトの「オープンエコノミー相対乗数」という用語を作成し、より一般的に研究されている総政府支出乗数との関係を解釈するための理論的枠組みを開発します。このフレームワークは、地域の変動を使用して政府の支出乗数を測定しようとする研究の増加を解釈するのに役立ちます（例：Acconcia、Corsetti、Simonelli 2011; Chodorow-Reich et al。2012; Clemens and Miran 2012; Cohen、Coval 、Malloy 2011; Fishback and Kachanovskaya 2010; Serrato and Wingender 2010; Shoag 2010; Wilson 2012）。オープンエコノミー相対乗数は、代替マクロ経済モデルを区別する際の鋭い診断ツールであることを示します。閉ざされた経済の総乗数は、政府の支出ショックに対応する金融および税政策がいかに積極的に「風に傾く」かに対して非常に敏感であり、政策がより緩和的であれば乗数は大きくなります。対照的に、オープンエコノミーの相対乗数は、政府の支出と産出の相対的な変化に焦点を当てているため、これらの総合的な要因は「差異化」され、より鋭い理論的予測が可能になります。私たちの見積もりはニューケインシアとずっと一致していることを示しています
n「総需要」ショック（政府支出ショックなど）が発生するモデルは、プレーンバニラのネオクラシックモデルよりも、出力に大きな影響を与える可能性があります。特に、我々の結果は、経済が流動性のtrapにあるとき、すなわち名目金利がゼロの下限に達し、経済的ショックに反応しなくなるとき、政府支出は大きな産出乗数を持つべきであることを示唆しています。このシナリオは、近年多くの国で普及している名目金利がゼロに近い状況で特に重要です。参照Acconcia、Antonio、Giancarlo Corsetti、およびSaverio Simonelli。 2011.「マフィアと公共支出：準実験からの財政乗数の証拠。」 Center for Economic Policy Research Discussion Paper8305。Aguiar、Mark、およびErik Hurst。 2005.「消費と支出」 Journal of Political Economy 113（5）：919–48。 Aguiar、Mark、Erik Hurst、およびLoukas Karabarbounis。 2013.「大不況時の時間の使用。」 American Economic Review 103（5）：1664–96。アレシナ、アルベルト、シルビアアルダーニャ。 2010.「財政政策の大きな変化：税金と支出。」税政策と経済において。巻24、ジェフリー・R・ブラウン編集、35–68。シカゴ：シカゴ大学出版局。 Altig、David、Lawrence J. Christiano、Martin Eichenbaum、Jesper Linde。 2011.「企業固有の資本、名目剛性およびビジネスサイクル。」 Economic Dynamics 14（2）：225–47のレビュー。アメリカ商工会議所不動産協会。 1995–2006。 「ACCRA歴史的生活費指数」 http://www.coli.org/StoreHistorical.asp（2010年11月にアクセス）。 Auerbach、Alan J.、およびYuriy Gorodnichenko。 2012.「財政政策に対するアウトプット反応の測定。」 American Economic Journal：経済政策4（2）：1–27。 Backus、David K.、Patrick J. Kehoe、およびFinn E. Kydland。 1994.「貿易収支と貿易条件のダイナミクス：Jカーブ？」アメリカ経済レビュー84（1）：84–103。 Backus、David K.、およびGregor W. Smith。 1993.「非貿易財のある動的経済における消費と実質為替レート。」 Journal of International Economics 35（3–4）：297–316。 Bansal、Ravi、およびAmir Yaron。 2004.「長期的なリスク：資産価格設定パズルの潜在的な解決策」 Journal of Finance 59（4）：1481–509。バロ、ロバートJ.、およびチャールズJ.レッドリック。 2011.「政府の購入および税金によるマクロ経済効果。」 Quarterly Journal of Economics 126（1）：51–102。 Bartik、Timothy J.1991。州および地方の経済開発政策の恩恵を受けるのは誰ですか？ミシガン州カラマズー：W.E. Upjohn Institute for Employment Research。
American Economic Review 2014, 104(3): 753–792 http://dx.doi.org/10.1257/aer.104.3.753 Fiscal Stimulus in a Monetary Union: Evidence from US Regions† By Emi Nakamura and Jón Steinsson* We use rich historical data on military procurement to estimate the effects of government spending. We exploit regional variation in military buildups to estimate an “open economy relative multiplier” of approximately 1.5. We develop a framework for interpreting this estimate and relating it to estimates of the standard closed economy aggregate multiplier. The latter is highly sensitive to how strongly aggregate monetary and tax policy “leans against the wind.” Our open economy relative multiplier “differences out” these effects because monetary and tax policies are uniform across the nation. Our evidence indicates that demand shocks can have large effects on output. (JEL E12, E32, E62, F33, H56, H57, R12) The effect of government spending on output is often summarized by a multiplier—the percentage increase in output that results when government spending is increased by 1 percent of GDP. There is a wide range of views about this statistic in the literature. On the one hand, the recent American Recovery and Reinvestment Act (ARRA)—perhaps the largest fiscal stimulus plan in US history—was motivated by a relatively high estimate of the multiplier of 1.6 (Romer and Bernstein 2009). Other studies argue that the multiplier is substantially smaller and potentially close to zero. In particular, if the determination of output is dominated by supply-side factors, an increase in government purchases to a large extent “crowds out” private sector consumption and investment. The wide range of views on the multiplier arises in part from the difficulty of measuring it. Changes in government spending are rarely exogenous, leading to a range of estimates depending on the estimation approach.1 Two main approaches have been used to estimate the multiplier in the academic literature. The first is to study the output effects of increases in military spending associated with wars, which are plausibly unrelated to prevailing macroeconomic conditions (Ramey and Shapiro 1998; Edelberg, Eichenbaum, and Fisher 1999; Burnside, Eichenbaum, * Nakamura: Graduate School of Business, Columbia University, 3022 Broadway, New York, NY 10027 (e-mail: enakamura@columbia.edu); Steinsson: Department of Economics, Columbia University, 420 W 118 St., New York, NY 10027 (e-mail: jsteinsson@columbia.edu). We thank Nicolas Crouzet, Shaowen Luo, and Thuy Lan Nguyen for excellent research assistance. We thank Steve Davis, Gauti Eggertsson, Jordi Galí, Erik Hurst, Karel Mertens, Marcelo Moreira, James Stock, Ivan Werning, Michael Woodford, Pierre Yared, Motohiro Yogo, and seminar participants at various institutions for helpful comments and conversations. † Go to http://dx.doi.org/10.1257/aer.104.3.753 to visit the article page for additional materials and author disclosure statement(s). 1 For surveys of the existing evidence, see, for example, Perotti (2008), Hall (2009), Alesina and Ardagna (2010), and Cogan et al. (2010). 753
754 THE AMERICAN ECONOMIC REVIEW MARCH 2014 and Fisher 2004; Ramey 2011; Barro and Redlick 2011; Fisher and Peters 2010). This approach faces the challenge that large wars are relatively infrequent. Another challenge is confounding variation associated with tax increases, price controls, patriotism, and other macroeconomic shocks.2 The second main approach used to identify the multiplier is the structural VAR approach (Blanchard and Perotti 2002; Perotti 2008; Mountford and Uhlig 2009; Ilzetzki, Mendoza, and Vegh 2013). This approach relies on structural assumptions about output and fiscal policy dynamics to estimate the multiplier. The wide range of views on the multiplier also arises from contrasting results in the theoretical literature. The government spending multiplier is not a deep structural parameter like the elasticity of labor supply or the intertemporal elasticity of substitution. Different models, therefore, differ in their implications about the multiplier depending on what is assumed about preferences, technology, government policy, and various “frictions.” Simple versions of the Neoclassical model generally imply a small multiplier, typically smaller than 0.5 (see, e.g., Baxter and King 1993). The multiplier is sensitive to how the spending is financed—smaller if it is financed by distortionary taxes than lump sum taxes.3 In New Keynesian models, the size of the multiplier depends critically on the extent to which monetary policy “leans against the wind.” Strongly counter-cyclical monetary policy—such as that commonly estimated for the Volcker-Greenspan period—can generate quite low multipliers—comparable to those for the Neoclassical model. However, when monetary policy is less responsive—e.g., at the zero lower bound—the multiplier can exceed two.4 Clearly, there is no “single” government spending multiplier. This is likely one contributing factor for the wide range of empirical estimates of the multiplier discussed above, since different identification schemes implicitly put different weights on periods when different policy regimes were in place. We analyze the effects of government spending in a monetary and fiscal union— the United States. We estimate the effect that an increase in government spending in one region of the union relative to another has on relative output and employment. We refer to this as the “open economy relative multiplier.” We use variation in regional military procurement associated with aggregate military buildups and drawdowns to estimate these effects. The “open economy relative multiplier” we estimate differs conceptually from the more familiar “closed economy aggregate multiplier” that one might estimate using aggregate US data. At first glance, this might seem to be a pure disadvantage, since much interest is focused on the closed economy aggregate multiplier. We show, however, that the open economy relative multiplier has important advantages. These advantages stem from the fact that relative policy is precisely pinned down across regions in the United States: The Federal Reserve cannot raise interest rates in some states relative to others, and federal tax policy is common across states in the union. 2 Most of the evidence from this approach derives from the United States’ experience during WWII and the Korean War, when changes in US military spending were largest and most abrupt as a fraction of total output. Hall (2009) and Barro and Redlick (2011) emphasize that it is not possible to draw meaningful inference using aggregate data on military spending after 1955 because there is insufficient variation in military spending in this period. 3 See, e.g., Baxter and King (1993); Ohanian (1997); Corsetti, Meier, and Muller (2012); and Drautzburg and Uhlig (2011). 4 At the zero lower bound, fiscal stimulus lowers real interest rates by raising inflation (Eggertsson 2010; Christiano, Eichenbaum, and Rebelo 2011).
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788 THE AMERICAN ECONOMIC REVIEW MARCH 2014 The first term is the difference between the marginal utility of consumption and the marginal disutility of producing goods ( U L is negative), multiplied by the government spending multiplier. In a frictionless economy, this term is zero since output is chosen optimally to equate the two terms in the bracket. The second term is the difference between the marginal value of government spending and the marginal value of private spending. In a frictionless economy, thus, the government should spend up to a point where the value of an extra dollar of government spending is equal to that of private spending. In an economy with frictions, output might, however, be below its optimal level making the first term positive. In this case, it may be desirable, other things equal, to increase spending beyond the point at which the second term is equal to zero. The extent of extra desirable spending will depend on the size of the multiplier, with a larger multiplier implying that more spending is desirable. Woodford (2011) argues that monetary policy should be the tool of choice to eliminate such “output gaps” since there is no cost to using monetary policy, and this allows fiscal policy to focus on equalizing the marginal value of an extra dollar of government spending and private spending. If fiscal policy is used to eliminate output gaps, this may interfere with that second objective. Only when monetary policy is constrained—such as when the nominal interest rate is at its zero lower bound—should fiscal policy be used to eliminate output gaps. In an economy with price rigidity, welfare is also affected by the extent of inefficient price dispersion due to inflation and government spending can raise welfare to the extent it can help stabilize inflation. Werning (2012) decomposes optimal stimulus spending into an “opportunistic” part, which reflects the desire of the government to take advantage of low prices during recessions, and a true “stimulus” part, which reflects additional spending beyond this benchmark. He argues that an important part of optimal stimulus at the zero lower bound is “opportunistic” and that “stimulus” spending may optimally be zero or close to zero. V. Conclusion We exploit regional variation in military spending in the United States to estimate the effect of government spending on output in a monetary union. We use the fact that when the United States embarks upon a military buildup, there is a systematic tendency for spending to increase more in some states than others. For example, when aggregate military spending in the United States rises by 1 percent of GDP, military spending in California on average rises by about 3 percent of California GDP, while military spending in Illinois rises by only about 0.5 percent of Illinois GDP. Under the assumption that the United States doesn’t embark upon military buildups like the Vietnam War because states like California are doing badly relative to states like Illinois, we can use regional variation associated with these buildups to estimate the effect of a relative increase in spending on relative output. We find that when relative spending in a state increases by 1 percent of GDP, relative state GDP rises by 1.5 percent. At first glance, this multiplier estimate may seem quite large. However, it pertains to a different object than the conventional “closed economy aggregate multiplier,” in that it measures the effect of a relative change in government spending
Vol. 104 No. 3 Nakamura aNd SteiNSSoN: FiScal StimuluS iN a moNetary uNioN 789 in two different states on the relative change in output. We coin the term the “open economy relative multiplier” for this object and develop a theoretical framework for interpreting how it relates to the more commonly studied aggregate government spending multiplier. This framework is useful in interpreting the growing number of studies that attempt to use regional variation to measure the government spending multiplier (e.g., Acconcia, Corsetti, and Simonelli 2011; Chodorow-Reich et al. 2012; Clemens and Miran 2012; Cohen, Coval, and Malloy 2011; Fishback and Kachanovskaya 2010; Serrato and Wingender 2010; Shoag 2010; Wilson 2012). We show that the open economy relative multiplier is a sharp diagnostic tool in distinguishing among alternative macroeconomic models. The closed economy aggregate multiplier is highly sensitive to how aggressively monetary and tax policy “lean against the wind” in response to a government spending shock, with the multiplier being larger if policy is more accommodative. In contrast, since the open economy relative multiplier focuses on relative changes in government spending and output, these aggregate factors are “differenced out,” allowing for much sharper theoretical predictions. We show that our estimates are much more consistent with New Keynesian models in which “aggregate demand” shocks—such as government spending shocks—have potentially large effects on output than they are with the plain-vanilla Neoclassical model. In particular, our results suggest that government spending should have large output multipliers when the economy is in a liquidity trap, i.e., the nominal interest rate hits its lower bound of zero and becomes unresponsive to economic shocks. This scenario is particularly relevant in the context of the near zero nominal interest rates that have prevailed in many countries in recent years. REFERENCES Acconcia, Antonio, Giancarlo Corsetti, and Saverio Simonelli. 2011. “Mafia and Public Spending: Evidence on the Fiscal Multiplier from a Quasi-experiment.” Centre for Economic Policy Research Discussion Paper 8305. Aguiar, Mark, and Erik Hurst. 2005. “Consumption versus Expenditure.” Journal of Political Economy 113 (5): 919–48. Aguiar, Mark, Erik Hurst, and Loukas Karabarbounis. 2013. “Time Use during the Great Recession.” American Economic Review 103 (5): 1664–96. Alesina, Alberto, and Silvia Ardagna. 2010. “Large Changes in Fiscal Policy: Taxes versus Spending.” In Tax Policy and the Economy. Vol. 24, edited by Jeffrey R. Brown, 35–68. Chicago: University of Chicago Press. Altig, David, Lawrence J. Christiano, Martin Eichenbaum, and Jesper Linde. 2011. “Firm-Specific Capital, Nominal Rigidities and the Business Cycle.” Review of Economic Dynamics 14 (2): 225–47. American Chamber of Commerce Realtors Association. 1995–2006. “ACCRA Historical Cost of Living Index.” http://www.coli.org/StoreHistorical.asp (accessed November 2010). Auerbach, Alan J., and Yuriy Gorodnichenko. 2012. “Measuring the Output Responses to Fiscal Policy.” American Economic Journal: Economic Policy 4 (2): 1–27. Backus, David K., Patrick J. Kehoe, and Finn E. Kydland. 1994. “Dynamics of the Trade Balance and the Terms of Trade: The J-Curve?” American Economic Review 84 (1): 84–103. Backus, David K., and Gregor W. Smith. 1993. “Consumption and Real Exchange Rates in Dynamic Economies with Non-traded Goods.” Journal of International Economics 35 (3–4): 297–316. Bansal, Ravi, and Amir Yaron. 2004. “Risks for the Long Run: A Potential Resolution of Asset Pricing Puzzles.” Journal of Finance 59 (4): 1481–509. Barro, Robert J., and Charles J. Redlick. 2011. “Macroeconomic Effects from Government Purchases and Taxes.” Quarterly Journal of Economics 126 (1): 51–102. Bartik, Timothy J. 1991. Who Benefits from State and Local Economic Development Policies? Kalamazoo, MI: W.E. Upjohn Institute for Employment Research.
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